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行业观察
房价,也许只是地产投资的面纱

作者:钟正生 夏天然 类型:行业观察

来源:www.BANQ.cn(半求·房地内参) 2016-05-03 17:43:31点击2342


房地产泡沫如何度量,何时破灭,似乎是个不可能完成的任务;与其苦苦猜测何时会有外力戳破泡沫,不如把握好当下的房地产周期

2015年“330”新政以后,深圳房价突然飙涨,至2015年年底房价上涨已在全国各处开花,房地产全面回暖势头强劲。2016年一季度的房地产投资也递交了满意的答卷,6.2%的增速远超去年全年累计增速,房地产销售对投资的拉动似乎初现成效。然而,针对过热的市场,多地政府迅速推出了一系列限制性措施。新政策会对房地产市场造成何种影响?房地产投资是否会再次回落?这是我们需要讨论的内容。

一、投资回暖已然来迟

2016年一季度,全国商品房销售额增长54.1%,房地产开发投资同比增长6.2%,房屋新开工面积涨幅更是高达19.2%。由此可见,房地产销售端对投资端的拉动作用已初步显现。参考前两轮房地产周期中房地产销售到投资的传导情况,可以帮助我们对本轮房地产投资回暖的持续性做出更好判断。

2009年以来,我国房地产市场经历了“过山车”式的发展。与此同时,房地产销售端向投资端的传导机制也发生了重要变化。2009年,房地产市场价量齐升,楼市暴涨带动房地产开发投资一路高歌猛进,其传导时滞仅仅为三个月;2012年,房地产“牛市”重现,但与三年前不同的是,此次销售向投资传导时滞有所延长,在销售面积增速高涨六个月后,房地产开发投资额方有所增长,且从投资回升幅度上来看,此次回升幅度也远远小于2009年。2015年“330”新政的出台为疲软的房地产市场注入了一剂强心针,商品房销售迅速回暖,成交面积接连攀升。与此形成对比的是,房地产投资依然春寒料峭,一路下行,直至2016年初才略有起色,其传导时滞约十个月。总体来看,从2009年至今,房地产投资回暖时滞加长,回升强度也有所减弱。

这三轮房地产上涨周期中,销售向投资传导的时滞从3个月到6个月再到10个月,不断拉长的时限跟中国房地产库存的不断累积有关。2009年至今,在两位数的待售面积增速下,商品房待售面积总量已高达7亿平方米。开发商在投资决策时会考虑新增供给与已有库存之间的平衡,商品房销售增速赶不上库存累积速度,必然会逐渐削减开发商投资的热情,不断拉长销售向投资传导的时滞。

二、投资回暖难以持续

无论从库存结构、人口结构还是开发商意愿的角度来说,中国的房地产投资都很难再大幅上涨,更不用提恢复到2009年和2012年两轮周期中20%、30%以上的增速了。往后看,如果没有进一步的政策刺激,今年的房地产投资大概率会下行。我们可以从三个角度来理解,为什么今年一季度房地产投资逆转式的回暖较难持续。

第一,各线城市去库存迥异。不同城市房地产库存情况差异较大,这主要体现在:一线城市和部分强二线城市房价涨幅高,市场火,政府推出的新地依然是开发商争抢的“香饽饽 ”;而三、四线城市楼市惨淡,巨大的库存压力使楼盘“无人问津”,开发商拿地意愿较低。

第二,购房人口面临天花板。根据国务院发展研究中心的计算,目前我国城镇居民家庭已经达到了户均1.08套房的水平。发达国家的经验显示,户均1.1套房是较均衡水平。我国未来城镇化还有很长的路要走,但户均住房套数难有大幅上涨的空间。

老龄化是制约房地产发展的另一重要因素。按联合国定义,我国早已进入老龄化社会。在人口老龄化背景下,我国主力购房年龄人口(20-44岁)已于2011年见顶,实现销售强劲的、可持续的增长可谓困难重重。

第三,地产开发商意愿多变。紧盯政策的开发商投资意愿变化较快,其更多是市场的滞后指标而不是先验因素。财新智库莫尼塔的草根调研显示,今年2月份房地产市场火爆,大多数开发商表现出积极的情绪。3月初市场流传出政府可能针对一线城市出台调控政策的消息,当时开发商却普遍认为不会有打压政策,并对“两会”上发布利好消息抱有期待。3月底限制政策出台后,部分开发商又表示开工节奏会逐渐放缓,部分未开工项目则转为观望。

此外,地产调控政策会影响消费者购房情绪,一旦销售回落也会令开发商投资意愿降低。即便2月房市火爆时,开发商也对今年下半年房价飙涨的持续性不看好。4月的高频数据已经显示,一线城市商品房成交面积较3月底大幅下滑,地产开发商可能会因此更加谨慎。

三、楼市新政影响几何

3月底,上海、深圳等城市纷纷出台“猛刹车”政策,以抑制过快上涨的房价。对这样的政策,市场存在一定的担忧:政府不再放水后房地产市场是否还能维持热度?前一段时间传得沸沸扬扬的“泡沫”是不是真的会破灭?也许我们可以从历史中寻找答案。

本轮房地产周期与2012年较为类似,2013年初政府出台“国五条”压制房市,其后的市场走势或能给我们一些启示。

(一)2013年的地产调控:调了什么,没调什么?

2012年新一届政府上台,采取市场化手段进行地产调控。政策刺激下,房地产市场逐渐温和回升,至2013年1-2月,地产销售价格和面积均出现大幅跃升。在此情况下,为防止房地产市场过热,2013年2月26日,国务院办公厅发布《国务院办公厅关于继续做好房地产市场调控工作的通知》(即为“国五条”)。随着“国五条”的出台,房地产销售应声回落,销售额和销量增速不断下滑,至2014年初,二者均跌落至负增长区间。

然而,2013年的房价却依然保持上升势头直至年底。这种“量跌价涨”的现象反而刺激了开发商开工的劲头,房屋新开工增速在2月短暂下跌后逐渐回升。同期,商品房待售面积增速逐渐回落,但回落幅度明显逊于销售面积增速,由此导致商品房待售面积不断积累,库存规模进一步扩张。

可见,此轮政策收紧虽然立竿见影地打压了商品房销售的飙升势头,但却使得商品房空置面积不断上升,显然这影响到了后续中国房地产市场回暖的势头。

(二)2016年的地产调控:能调什么,难调什么?

对比本轮房地产周期和2012年房地产周期,不难发现很多共同点。这包括2012年底和2015年底房地产销售增速的快速上涨,销售面积增速快速超过待售面积增速,以及各线城市房价回升的速度等。在类似的时点(春节后不久),政府也推出了抑制房地产市场升温的政策。

当然,正如事实反映出的那样,今年的地产调控政策确实对销量造成了压制,但价格却没有很快地反应。我们认为,这是因为房价比销量更具粘性。这种粘性不仅由于房屋作为抗通胀型工具,价格本身就易涨难跌,也源于资源集中化后消费者对前线城市房产的巨大需求。曹和平教授的说法颇有启示性:房地产具有“超长周期耐用消费品”的价格特征,消费者是用自己的生命周期收入来形成有效需求,与大宗产品等按照“商业周期(短期收入)”来决策购买需求是不同的。另外,也要考虑到当前市场流动性较为充分,其他大类资产的波动性较高,房地产作为少有的高收益资产,也会受到资金较多的青睐,这从需求端支撑起了房价。

看起来,相似的一幕正在上演。2013年多个城市出台调控政策,“断崖式下跌”的声音亦不绝于耳,但房价依然撅着脾气上涨到2014年年中。当2015年深圳房地产拔起头筹引领全国房地产复苏,我们再次听到了“泡沫破灭”、“1990年日本再现”等论调。但2016年的房地产市场可能会与2013年惊人相似:“量缩价涨”或“量缩价平”,房价真正出现回落或许要等到2017年以后。

2013年,在“国五条”的迎头棒喝下,房地产销量迅速下降,但新开工面积增速依然为正,且缓慢上行直至2014年,房地产开发投资增速也保持坚挺至2014年初。展望2016年,我们不认为房地产投资仍会维持高增速,但至少今年还不用过于悲观。预计全年房地产投资会缓慢下行,全年投资增速有望维持在2%。

(三)中国会重蹈日本房地产崩盘的覆辙么?

预言中国会重蹈日本房地产泡沫破灭一幕的人可能又要失望了!回顾日本地产泡沫的形成,大的背景是日本已经处于城镇化末期(当时日本城镇化率已高达80%),因此地产价格的基本面支撑已经相对较弱。更为重要的是,日本政府政策上的失误!广场协议后,日元快速升值,日本出口明显回落,日本政府于是大幅放松国内的货币和财政政策,这是后来日本地产泡沫快速滋生的主因。而后期的紧缩政策,包括连续多次加息,以及严格控制不动产贷款等,都过于仓促和严厉,从而直接戳破了虚幻的房地产泡沫。

反观中国,2015年我国户籍人口城镇化率约为37.5%,后续城镇化空间依然较大,对地产价格的基本面支撑也会更加充足。中国政府“十三五”时期的增长目标决定了,财政货币政策不会连续快速地收紧,从而主动贸然地去“倒逼”房地产的崩盘。即便不考虑政府扶持的因素,在足够的需求支持下,房价的高粘性或低弹性决定了,即便明年房价下跌也只会是周期性下跌,而不会是泡沫的破灭。

房地产泡沫如何度量,何时破灭,似乎是个不可能完成的任务;与其苦苦猜测何时会有外力戳破泡沫,不如把握好当下的房地产周期。正如近期的一句戏言,“比楼市崩盘更可怕的,是你一直没买房”,因为等待泡沫的破灭可能会消耗不短的时日。


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