如果我们要总结一下2016年中国的资本市场，可以用“股灾起头、汇灾不断、楼灾成形、债灾结尾”来形容。过去一年，对于中国投资人确实是不容易的一年，年初股市崩跌，加上人民币不断贬值，让投资人和老百姓对金融资产信心不断流失，因此转而投资“砖块”。

也由于房地产过热，触发政府加大楼市控制力度，因此9月后楼市开始冷却了。风险开始由汇市股市和楼市传染到其它市场，而债券市场10月开始进入寒冬，这是一个系统性风险，其主要成因是中国金融市场发展过快，投资人追逐短期利益透支未来，政府缺乏合理的系统性风险监控，以及其它众多原因。目前的情况，就是要为以往没有踏踏实实走过的路付出代价。

■债市出事 楼市难偷安

中国债券市场取得了长足发展，但与此同时，最近两年债券市场的信用违约事件层出不穷，除了债券发行主体的兑付违约外，更延伸到整个行业的制度运行层面，并引发业内对债券市场信用体系的质疑。系列风险事件的爆发，一方面暴露了国内债券市场的薄弱，同时也为未来债市发展提供了契机。

债券市场的参与者很多是房地产开发商，一旦房地产市场出现问题，债券市场一定有大规模的违约。中国的金融市场和实体经济，包含房地产，是紧密相连的，未来的金融市场，不管是股市、汇市或债市，都反映实体经济的状况。

中国经济2017年将面对一个内外形势复杂的局面。主要成因，除了自身经济发展遇到瓶颈外，美国候任总统特朗普本身就是一个全球性最大的“黑天鹅”风险源头，对中国的系统性风险的形成产生催化作用。

我们对特朗普的看法，跟他胜选时的观感已有很大改变，因为他的施政管治思路和美国传统政治家截然不同。

如果视特朗普为一个商人，看来他也不是一个受人尊重的成功商人，因为他在做生意过程中，不会以温和的谈判方法，尊重对手，坐下来好好协商。他喜欢采用压迫性手段，一开始给对手一个“下马威”，然后再逼你上谈判桌，偏偏中国就不吃这一套。加上美国民主党愤愤不平，觉得特朗普这个总统宝座是俄罗斯帮助他“偷”来的，因此，未来美国内部不会太平静，两党之间的斗争可能更加白热化。在外交方面他会更加独断独行，不理会美国长期建立起来的外交规律。

■地缘政治风险加剧

特朗普当选后不断刺激中国，包括打破1972年中美建交后所恪守“一中原则”，不与台湾地区领导人接触的传统，接听了蔡英文打来的恭贺当选电话。当台湾领导人在沾沾自喜的时候，更大的危机在后头，因为台湾被摆上枱面，变成一个可以被交易的筹码，有朝一日或遭出卖。

可以预料，亚太地缘政治风险会升温，成为金融市场最大的风险来源。据最新情况，奥巴马为了报复俄罗斯“帮助”特朗普当选美国总统，在他离任前一个月内，打破美国总统在新总统产生后不参与重大决策传统，对俄罗斯进行制裁。这份制裁令看上去很吓人，关闭了两所俄罗斯外交处所，并且勒令35名俄罗斯外交人员在72小时内离开美国。

普京马上予以回击，宣布关闭莫斯科英美学校，而在这所学校读书的，正是美国、英国、加拿大、澳洲、纽西兰等国使馆官员的小孩。这真的是有点过火了，大人吵架，小孩遭殃，但这也击中这些外交官的最敏感脆弱的地方——就是小孩教育。总而言之，在1月20日特朗普就任后，全世界外交体系要进入一个“新常态”，就是“黑天鹅”到处乱飞。

■人民币或一次过大贬

特朗普在竞选时不断指摘中国操纵人民币汇率。然而，人民币汇价的变化，如今中国政府并无直接操纵的能力。

笔者日前跟几位朋友讨论时局，大家得到一个相当一致的看法——我们不排除，在特朗普1月下旬正式上任前，中国或会突然宣布把人民币汇价一次过大幅贬值，贬幅保守估计为5%，夸张的幅度估计为10%至15%，因为目前央行要阻止人民币外流，政策已显得有点左支右绌。

如果把人民币一次过大幅贬值到一般人估计的最低位——兑美元贬至汇改之前的8.06或是什么价位，可实事求是地决定——经大幅贬值后，未来一两年，人民币汇价的走势相信可重建升轨，这样可以有效地走出人民币持续“阴乾式”下跌和源源不绝外流的困境。

债市方面，这轮债市调整始于10月下旬，11月跌势逐渐加重，12月更是坠崖式急跌，幅度之大、速度之快、涉及面之广几乎超出所有人预期。两个月时间，债市几乎把前五个季度积累的涨幅全部跌完；而国债期货跌停可以说是历史上几乎从来没有发生过的，相当于债券市场发生“债灾”。

股市方面，经过去年的大崩盘，老百姓闻股而色变，不少股民已用“脚来投票”。因此，内地股市目前已成为大国有企业、券商和投资机构“对弈”的场地。随着金融风险和经济风险强化，担心2017年上半年，内地股市还有一个显著的调整。

■股楼两市令人担心

楼市方面，房地产也已成为2017年中国经济最大的不确定因素。去年，内房楼价屡创新高，全国多个大城市踏入下半年，即使先后推出了多项楼市调控政策，仍无法遏抑楼价。笔者估计，楼价调整已无可避免。“北上广”和深圳等一线城市的楼价，不排除今年下调10个百分点，甚至可能达到20%。由于人民币汇价持续下跌，从汇市所产生出来的风险，使不少老百姓考虑把手上的物业资产换成人民币，再想办法把人民币换成其他货币转移到国外。

目前，政府设法把老百姓将人民币转移到国外的管道“封死”，如果“堵塞”措施变本加厉，最终会走上亚洲金融危机时，当时马来亚西总理马哈蒂尔实行外汇之路。这样做的结果便会牺牲了国内青年往外国留学，以及老百姓往外旅游的便利性。过去15年，人民币不断走向市场化、国际化，如今若把资金往外流的管道堵塞，人民币国际化便变成走“回头路”。

■促改善经济 化险为夷

照目前发展形势来看，中国冀加大消费动力在国内生产总值（GDP）所作出的贡献，把外贸的比重淡化。

据资料显示，2016年1至11月，社会消费品零售总额达30万亿元人民币，按年增长10.4%。消费对经济增长的带动作用明显增强 ，前三季度消费对GDP的贡献率达71%，按年提高13.3%。

目前，中国已进入消费率由降转升，政府冀透过需求结构的改变，促进消费对经济增长拉动的作用，透过稳经济去加强防御风险的能力，并化解外部经济包括外贸条件恶化的压力。这一点，也是在众多对内地不利的风险因素中，让人对中国可以渡过难关的乐观基础。

另一令人乐观的因素是，看到深圳市委书记马兴瑞将要就任广东代省长。过去几年，马兴瑞与市长许勤对于深圳以科技创新作为基础的发展做出巨大贡献。美国科技业现在最害怕的竞争对手就是深圳，深圳发展模式将藉着马兴瑞到任而推展到整个广东省。

从马兴瑞身上，我们看到当年推动台湾经济发展奇迹的行政院院长孙运璿的影子，都是科技管理人才，而且都是哈尔滨工业大学的校友。在孙运璿将近20年的部长与行政首长的任内，规划台湾科技发展政策，被许多人认为不仅是台湾科技产业的主要奠基者，也堪称是“台湾经济的推手”之一，也是台湾经济贡献的重要人物之一。我们期望中国能藉着科技创新和回到实体经济的发展途径，来挽救目前面临的经济金融危机。在新的一年，我们看到“危”，但我们看到更多的“机”。

本文由科大商学院传讯部笔录，颜至宏教授口述及整理定稿。

作者是香港科大商学院财务系客座教授、澳门大学工商管理学院特聘教授